摘要：最近陸續收到業內人士對新書《濤似連山噴雪來：薛濤解析中國式環保PPP》的評論和反饋(見文后)，看來書多少有些價值，出版不算晚，略感欣慰。我們私下也在探討再版時盡可能消除已發現的錯誤，思考用什么方式讓業界更好理解環保項目投資的邏輯。在討論環保上市公司股價波動的問題后，有了此篇小的思考。

項目投資和股票投資差異不小，但在某些方面也有相通之處。股票投資技術分析的“價、量、時、空”四個要素，細琢磨起來，和出門前提醒自己“伸手要錢”(身份證、手機、鑰匙、錢包)一樣，值得環保企業在識別、決策環保項目投資時參考。

一、價

“價”可以理解為環保服務單價或其他類型的報價。前者包括垃圾處理服務單價、污水處理服務單價，后者則有環衛服務年度報價、環保項目可用性及運維績效服務報價等形式。

需要注意的是，價格過高、過低都很有可能出現問題。價格高且中標，受到同行質疑不說，本身也不代表真正“落袋為安”;價格低且中標，惡性低價將破壞行業正常的競爭環境，當然在某種程度可能是希望運營后通過協商或其他方式漲價，其難度和風險也可想而知。前者可以回顧一下早期BOT水務領域高溢價收購后出現的后遺癥，也可查找一下長春匯津污水項目合作失敗的案例，作為警示;后者可以從各地水價漲價難、污水項目調價難可見一斑。價格偏離正常水平，要么競爭不充分、要么惡性競爭，多少都涉及一方濫用專業或信息不對稱的優勢，有違合作的公平、公允。

在過去幾年涌現的環保PFI項目中，可用性和運維績效付費價格問題更多。特別是一些工程公司參與時，更多關注可用性付費，報價時對運維績效付費的報價較為寬松，以獲得項目機會。隨著PPP規范階段對績效考核的趨嚴，運維服務質量不僅會影響運維績效付費，也可能波及可用性付費，從而導致社會資本整體收益低于預期。因此，報價不能僅從財務的角度考慮，需要綜合項目各相關因素加以確定。行業平均價格數據也應作為重要參考，如E20和畢馬威近期發布的《垃圾焚燒發電BOT項目成本測算和分析報告(2018版)》給出了假設條件下測算的垃圾焚燒發電價格區間，且與財政部PPP項目中標單價基本匹配。(詳情請點擊：《垃圾焚燒發電PPP項目成本測算及分析報告》(2018版)發布)

二、量

“量”包括兩個維度。一是投資體量，即總投資多少錢。二是項目體量，即項目內容有多大。包括同類項目的打包或相關項目的捆綁(如多種固廢處理一體的靜脈產業園項目，參考閱讀：被“忽視”的靜脈產業園PPP：三年175億項目入庫)。

投資體量的大小，關系企業需要投入多少真金白銀以及對外融資的資金規模。其中，總投資的構成值得拆開細看。筆者見過某河道治理PPP項目，拆遷安置部分占總投的比重超過30%，這部分實際是出錢、但收益有限(因不涉及施工及運營);也曾實地考察某工業園區污水廠，按PPP合同約定社會資本一次性完成一二期土建工程投資，先實施一期工程，但二期啟動遙遙無期，其中造成的資金占用、投資沉淀要完全反映在水價上難度不小。

項目體量，這一問題在某些項目實際運營中可能很快就要出現狀況。以垃圾焚燒為例，隨著大中城市垃圾處理處置市場逐漸走向飽和，縣級垃圾焚燒項目近年增加明顯。受垃圾焚燒技術及經濟規模要求約束，以及考慮適當超前設計等因素，此類項目要求處理量達到一定標準。但我們觀察發現，不少單個縣級區域或多縣市共建的垃圾焚燒項目，其設計的垃圾處理規模，與當地常住人口規模、垃圾收運體系完善程度并不匹配。少數跨區縣的垃圾焚燒PPP項目，在政府間垃圾收運協調、垃圾處理費用分配上也缺乏明確的約定。這些都可能導致項目后期運營陷入困境。此類問題在我們出版的新書中做了更深入的探討。

三、時

“時”是指項目合作時間(含建設期和運營期)或服務時間。對偏工程的企業來說，期限越短越好，以盡快收回投資、實現收益;而對于運營企業來說，合作期限更長些可能更佳，因為可獲得更長時期的穩定現金流，收益可靠。

我們在書中對項目運營屬性強弱問題，從定性和定量兩個維度進行了分析。其中，作為定量分析的一個因素，合作期限很重要。根據對財政部PPP項目庫的環保項目進行數據分析發現，短于15年多為運營屬性偏弱，因為存在為符合PPP 規范將合作期拉長至10年以上，主要為10～15年的情形;合作期限長于15年多為運營屬性強的項目。

當然，環衛是個例外(參考閱讀：深度|環衛市場化發展的五大趨勢)。如果以政府購買服務方式運作，環衛服務期限普遍在1到3年，也有“3+N”形式進行續簽處理的情形。環衛領域，采用PPP還是政府購買服務更為妥當，書中做了對比分析。

四、空

“空”是指空間，可理解為項目所涉及的區域大小，也是環保項目投資需要特別關注的問題。

一是項目本身所覆蓋的區域。比如垃圾焚燒項目，所處理垃圾覆蓋的區域，有多少人口，垃圾收運體系是否完備等。二是項目相鄰的區域。如流域治理項目，如果是分段治理，其上游區域的情況以及源頭污染排放治理情況都是關注點。三是項目可能延伸/擴大的區域。比如污水處理項目中，隨著城鎮化進程加快，新建城區、園區污水納管因素，也包括農村污水的區域一體運作(參考閱讀：三個月釋放36個農水治理項目 湖北364億大蛋糕甜不甜?);又如環衛市場化加快，環衛服務范圍從城區向鄉鎮的延伸。從這個意義上說，不少環保項目的二期啟動也可以算是“空”的拓展，會影響項目實際運營要求及成本收益水平。

總之，環保說到底還是如何做好投資、建設、運營并最終達到環境績效、實現合理收益的過程。在這其中，用股票投資里的“價、量、時、空”四個要素去看待一個環保項目，對識別項目風險、評估成本收益會有所幫助。

附部分書評：

編輯：程彩云