最近，碧水源對(duì)賭一事引發(fā)行業(yè)關(guān)注。這件事吸引眼球之處主要是補(bǔ)償金額巨大，在環(huán)境產(chǎn)業(yè)，業(yè)績(jī)對(duì)賭、IPO對(duì)賭，以及其他內(nèi)容的對(duì)賭，其實(shí)早已有之，近些年來(lái)還頗為流行。對(duì)賭到底是怎么回事?為什么會(huì)發(fā)生?我們分析了環(huán)保公司相關(guān)的36個(gè)對(duì)賭事件。

目錄

金錢(qián)永不眠：環(huán)保公司36個(gè)對(duì)賭事件分析

那些年簽下對(duì)賭協(xié)議的環(huán)保公司

業(yè)績(jī)對(duì)賭是主流，兼愛(ài)IPO

對(duì)賭協(xié)議對(duì)IPO影響

幾何輸贏天注定?

富貴險(xiǎn)中求?

業(yè)績(jī)對(duì)賭迷局

對(duì)賭殘酷物語(yǔ)

結(jié)語(yǔ)

最近，行業(yè)又有一個(gè)大新聞，引起圍觀：因?yàn)楸趟丛蓶|在股份轉(zhuǎn)讓時(shí)曾作出業(yè)績(jī)承諾補(bǔ)償約定，而2021年公司的業(yè)績(jī)低于該約定，觸發(fā)業(yè)績(jī)補(bǔ)償義務(wù)，需補(bǔ)償約10.04億元。

這件事吸引眼球之處主要是補(bǔ)償金額巨大，在環(huán)境產(chǎn)業(yè)，業(yè)績(jī)對(duì)賭、IPO對(duì)賭，以及其他內(nèi)容的對(duì)賭，其實(shí)早已有之，近些年來(lái)還頗為流行。

對(duì)賭到底是怎么回事?為什么會(huì)發(fā)生?我們分析了環(huán)保公司相關(guān)的36個(gè)對(duì)賭事件。

這些對(duì)賭，多是環(huán)保企業(yè)危難或急于發(fā)展之時(shí)的城下之盟，也有IPO前的下注。很多時(shí)候，對(duì)賭協(xié)議由于“賭”字當(dāng)頭，許多人會(huì)誤以為它是投資方(投行或者實(shí)體公司)和獲得資金的環(huán)保公司之間你死我活的博弈關(guān)系，實(shí)則不然，雙贏才是簽訂雙方共同追求的結(jié)果。在某些時(shí)候，它能促進(jìn)公司擴(kuò)大業(yè)績(jī)，而投資方同樣能從公司業(yè)績(jī)上升中獲益。

當(dāng)投資方對(duì)于標(biāo)的公司的發(fā)展并沒(méi)有那么確信的時(shí)候，為了己方的資金安全，對(duì)賭或者是合理合法的選擇；而對(duì)于融資方來(lái)說(shuō)，為了高估值、多拿錢(qián)，簽個(gè)對(duì)賭協(xié)議，看起來(lái)也是可以接受的。只是在協(xié)議簽訂后，意外和明天哪個(gè)先到，誰(shuí)也不知道。

那些年簽下對(duì)賭協(xié)議的環(huán)保公司

所謂對(duì)賭協(xié)議中“業(yè)績(jī)補(bǔ)償”“股權(quán)回購(gòu)”等等條款，其實(shí)質(zhì)是針對(duì)標(biāo)的公司的“估值調(diào)整機(jī)制”，E20綠谷工作室搜集整理了公開(kāi)的對(duì)賭事件。

可以確定的是，環(huán)保行業(yè)里的對(duì)賭事件不會(huì)只有這些。之所以這36個(gè)對(duì)賭能被我們知道，是因?yàn)橥顿Y方、融資方中有一方是上市公司、新三板公司、準(zhǔn)備IPO的公司，因此，這些公司的對(duì)賭協(xié)議都有公開(kāi)信息。

融資方中除豐匯租賃外，其余35個(gè)均為環(huán)保公司。

投資方中有14個(gè)屬于財(cái)務(wù)投資人(市場(chǎng)化資本或者政府投資基金)，另有10個(gè)跨界而來(lái)的上市公司，如理工環(huán)科(現(xiàn)名理工能科)、奧克股份、冰輪環(huán)境(雖然公司名有環(huán)境二字，但其主營(yíng)業(yè)務(wù)是低溫冷凍、中央空調(diào)等)、贊宇科技、京藍(lán)科技、潤(rùn)邦股份、法爾勝等，以及一家跨界而來(lái)的央企中交集團(tuán)。

主業(yè)是環(huán)保的有8家公司：興源環(huán)境、盈峰環(huán)境、中環(huán)裝備、雪浪環(huán)境五家，另有中節(jié)能、廣環(huán)投、川發(fā)環(huán)境三家央企或國(guó)企。

2019年之后，在要求原實(shí)控人對(duì)上市公司業(yè)績(jī)作出承諾的交易中，絕大多數(shù)買(mǎi)家是國(guó)資，這些買(mǎi)家對(duì)環(huán)保上市公司業(yè)務(wù)并不熟悉——即便是主業(yè)為環(huán)保的央企，也不見(jiàn)得對(duì)所有領(lǐng)域都得心應(yīng)手，應(yīng)該是想通過(guò)業(yè)績(jī)對(duì)賭來(lái)控制交易風(fēng)險(xiǎn)。

36個(gè)案例中，盛運(yùn)股份和天楹環(huán)保情況較為特殊，前者是作為一個(gè)環(huán)保公司并購(gòu)了一個(gè)融資租賃公司并轉(zhuǎn)售，后者的實(shí)質(zhì)是借殼中科健上市(科健曾經(jīng)是有名的國(guó)產(chǎn)手機(jī)巨頭)。

環(huán)保公司對(duì)賭事件不完全表格（按時(shí)間排序）

業(yè)績(jī)對(duì)賭是主流，兼愛(ài)IPO

從表格中可以看出，27個(gè)環(huán)保公司的對(duì)賭協(xié)議涉及業(yè)績(jī)承諾，其中25個(gè)環(huán)保公司單純以業(yè)績(jī)承諾為對(duì)賭內(nèi)容。

在這25個(gè)案例中，除了復(fù)星系對(duì)思普潤(rùn)的投資、華睿信產(chǎn)業(yè)投資基金對(duì)雙元環(huán)保的投資外，均為實(shí)體企業(yè)之間的投資，并且投資方除了兩個(gè)央企(中交集團(tuán)、中節(jié)能)、兩個(gè)地方國(guó)企(川發(fā)環(huán)境、廣環(huán)投)外，都是上市公司，對(duì)于業(yè)績(jī)(通常是凈利潤(rùn))的渴求顯而易見(jiàn)，有的還寄托著企業(yè)轉(zhuǎn)型的希望。

如理工環(huán)科(現(xiàn)名：理工能科)對(duì)北京尚洋和碧藍(lán)環(huán)保的投資，經(jīng)過(guò)幾年的頻繁并購(gòu)，理工環(huán)科主業(yè)從電力高壓設(shè)備業(yè)務(wù)逐漸擴(kuò)展到電力監(jiān)測(cè)、環(huán)境監(jiān)測(cè)、土壤治理等。

法爾勝以金屬制品為主，收購(gòu)廣泰源，向環(huán)保業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)型發(fā)展。廣泰源主要從事生活垃圾滲濾液處理設(shè)備的開(kāi)發(fā)、生產(chǎn)以及生活垃圾滲濾液處理設(shè)備的運(yùn)營(yíng)管理服務(wù)，滲濾液日處理能力合計(jì)達(dá)7930 噸/日。相對(duì)主業(yè)持續(xù)低迷的法爾勝來(lái)說(shuō)，環(huán)保業(yè)務(wù)的注入可謂一劑強(qiáng)心針。現(xiàn)在，其環(huán)保業(yè)務(wù)占營(yíng)業(yè)收入的40.94%。

潤(rùn)邦股份主營(yíng)業(yè)務(wù)為高端裝備業(yè)務(wù)，主要包括各類物料搬運(yùn)裝備、船舶配套裝備、海洋工程等，通過(guò)收購(gòu)中油環(huán)保，獲得了危廢及醫(yī)廢處理處置服務(wù)、污泥處理處置服務(wù)等。

業(yè)內(nèi)的中金環(huán)境18億收購(gòu)金泰萊，也是看中了對(duì)方危廢處置業(yè)務(wù)的前景。

另有9個(gè)環(huán)保公司相關(guān)的對(duì)賭協(xié)議涉及到IPO條款，通常是協(xié)議雙方約定，如果標(biāo)的環(huán)保公司不能在某個(gè)時(shí)間點(diǎn)之前IPO，那么原來(lái)的大股東就要向投資方支付代價(jià)。

以IPO為對(duì)賭內(nèi)容的事件，在36個(gè)案例中占四分之一比例，除了IPO條款外，一般也會(huì)輔之以業(yè)績(jī)條款。這些事件中的投資方通常都是市場(chǎng)化的VC/PE，或者地方國(guó)資的投資基金。

編輯：李丹