自從2020年啟動基礎(chǔ)設(shè)施公募REITs試點以來，水務(wù)環(huán)保類REITs熱度高漲。8月25日，上海國有資本運營研究院投融資中心首席專家羅桂連在“2022年（第七屆）供水高峰論壇”上做了題為“水務(wù)行業(yè)利用REITs盤活存量資產(chǎn)實現(xiàn)投融資模式轉(zhuǎn)型”的發(fā)言。

羅桂連

REITs的定義和核心特征

REITs（Real Estate Investment Trusts），直譯為“不動產(chǎn)投資信托”，指以公開發(fā)行證券的方式募集資金，投資有足夠水平經(jīng)營性現(xiàn)金流的不動產(chǎn)類成熟期資產(chǎn)，按很高的比例（通常高于90%）將每年的可分配現(xiàn)金流分配給投資者的信托型、標(biāo)準(zhǔn)化、權(quán)益性證券。基于不同類型的基礎(chǔ)資產(chǎn)，REITs分為基礎(chǔ)設(shè)施REITs和商業(yè)地產(chǎn)REITs。截至2021年6月，全球共有43個國家建立REITs制度，38個國家已經(jīng)有REITs發(fā)行。截至2020年底總市值約2萬億美元，美國占半壁江山。

羅桂連指出，在國際成熟市場，REITs具有5個共同的核心特征：一是投資持有并運營管理特定不動產(chǎn)行業(yè)的成熟資產(chǎn)；二是有較高預(yù)期分派率和合適綜合收益率的權(quán)益型證券；三是享受設(shè)立環(huán)節(jié)的稅收中性及高比例分派的免稅待遇；四是行業(yè)領(lǐng)先機構(gòu)實現(xiàn)輕資產(chǎn)模式運作的資本運作平臺；五是基于“信托關(guān)系”與原始權(quán)益人恪守“親清”關(guān)系。國內(nèi)試點階段，跟國際成熟市場還有較大差距，具有典型的“國內(nèi)特色”。

REITs在國內(nèi)外的發(fā)展情況

從分派收益率和綜合收益率來看，美國60年以來歷史平均綜合收益率為13%，投資收益率很不錯。總體來看，隨著美國基準(zhǔn)利率的降低，現(xiàn)在的分紅收益率保持在30年國債收益率的基礎(chǔ)上，加400BP，近年股價變動的收益率持續(xù)走高。

羅桂連介紹，亞洲的幾個國家也是這樣。公募REITs歷年的分紅收益點基本上在30年國債收益率的基礎(chǔ)上加400BP。對我們國內(nèi)來說，30年的國債收益率在3%左右，正常的分紅率應(yīng)該在7%左右。“公募REITs不是一個債務(wù)融資工具，不能拿它和銀行貸款和債券去比融資成本。REITs是權(quán)益性產(chǎn)品，明確約定的資金成本，可以推動商業(yè)模式的轉(zhuǎn)換，從重資產(chǎn)商業(yè)模式轉(zhuǎn)變?yōu)檩p資產(chǎn)商業(yè)模式。如果只是以借債成本考慮做不做公募REITs，那就千萬別做，因為成本太高。”

“在亞洲，日本的REITs規(guī)模最大，新加坡的REITs市場上最活躍，我一直呼吁國內(nèi)在REITs上多學(xué)習(xí)新加坡。”羅桂連表示，在新加坡這么小的地方，淡馬錫體系下有很多國有企業(yè)，他們通過公募REITs成長為國際上特定行業(yè)的領(lǐng)先機構(gòu)，包括做商業(yè)地產(chǎn)的凱德，做市政公用行業(yè)的吉寶等，值得國內(nèi)借鑒。因為國內(nèi)的公用事業(yè)投融資體制和新加坡非常像，都是由國有企業(yè)主導(dǎo)。印度雖然基礎(chǔ)設(shè)施很落后，但公募REITs走在中國前面，可以鞭策國內(nèi)加快推進(jìn)REITs落地。

2020年4月30日，中國證監(jiān)會和國家發(fā)展改革委聯(lián)合印發(fā)通知，開展國內(nèi)基礎(chǔ)設(shè)施公募REITs（Real Estate Investment Trusts，不動產(chǎn)投資信托）試點工作。但整體上看，國內(nèi)這兩年的進(jìn)展是非常慢的。相對于百萬億級基礎(chǔ)設(shè)施的存量資產(chǎn)和百萬億級對穩(wěn)定收入資產(chǎn)特別偏愛的保險、養(yǎng)老來說，公募REITs現(xiàn)在這兩年的進(jìn)展太慢了。

為什么要推廣REITs？

為什么要推廣REITs？羅桂連指出，因為REITs能夠真正改變傳統(tǒng)主體負(fù)債的投融資模式，為我們重塑重資產(chǎn)項目的投融資模式，把REITs做起來以后，可根據(jù)基礎(chǔ)設(shè)施項目全生命周期不同階段的風(fēng)險收益特征，采用分階段的融資工具組合。具體來說，一個水務(wù)項目，經(jīng)過幾年的建設(shè)、運營，成熟之后，它的資產(chǎn)收益率水平能夠達(dá)到證券化的基本收益率水平，可以通過CMBS、ABS、類REITs、上市公司和公募REITs實現(xiàn)全面的證券化。所謂證券化就是把資產(chǎn)或者融資工具從私募融資工具，變成證券賣給市場上的公眾投資。總體上，證券化方式的融資成本，要比私募融資更方便，融資成本要低很多，盤活存量資產(chǎn)的資產(chǎn)估值要高得多。

具體來看，你的貸款可以轉(zhuǎn)換為固收型的CMBS，應(yīng)付賬款可以轉(zhuǎn)換成固收型的ABS與類REITs，股權(quán)部分可以轉(zhuǎn)換成權(quán)益型的REITs與上市公司。有人會問，在供水行業(yè)，為什么有了上市公司還要搞公募REITs？這是因為供水行業(yè)的上市公司在市場上總體估值比較低，“沒人疼沒人愛”，股價比較低。如果實行了公募REITs，會發(fā)生實質(zhì)性的改變，而且在國際上還有免征所得稅的優(yōu)惠，分紅能力增加了至少25%。總體上，REITs與上市公司相比，市凈率和估值高大約3~4成，意義還是很大的。

從公募REITs試點的情況看 ，1塊錢的資產(chǎn)經(jīng)過評估之后可以變成3~4元，相當(dāng)于凈資產(chǎn)增加了3倍，資產(chǎn)負(fù)債率就可以顯著降低。如果要做新項目，就可以憑借降低的資產(chǎn)負(fù)債率，借短期資金先把項目建起來。項目到運營培育期，就可以找保險資金，發(fā)債權(quán)投資機會，也可以發(fā)項目收益?zhèn)瑢崿F(xiàn)一輪再融資。如此，可以把原來需要15~20年的長期資金變成3年的流動資金，再做5年的債權(quán)計劃，后來變成REITs，整體的融資難度顯著降低，綜合融資成本也能顯著降低。

REITs在國內(nèi)外的實踐案例

吉寶企業(yè)集團(tuán)是新加坡的一家投融資平臺性質(zhì)的市政公用企業(yè)。企業(yè)成立于1968年，1980年10月在新加坡上市，是覆蓋20多個國家的業(yè)務(wù)多元化的全球性企業(yè)。2020年度營業(yè)收入66億新元，其中41%來自新加坡境外，資產(chǎn)負(fù)債率47.4%，淡馬錫控股20.40%，黑石5.09%。吉寶在國內(nèi)也有很多大項目，比如，牽頭組織新加坡聯(lián)合體投資中新蘇州工業(yè)園區(qū)（1994年）和中新天津生態(tài)城（2008年）兩個中新政府合作項目。2016年，整合旗下REITs管理、商業(yè)信托管理和基金管理業(yè)務(wù)，成立吉寶資本，致力于提供跟聯(lián)合投資者共同拓展資本基礎(chǔ)并實現(xiàn)高效資本循環(huán)的一流資產(chǎn)管理平臺。吉寶資本目前管理2支商業(yè)地產(chǎn)REITs、1支基礎(chǔ)設(shè)施商業(yè)信托、1支數(shù)據(jù)中心REITs。

2015年5月18日，由淡馬錫控股2007年1月5日發(fā)起設(shè)立的新源基礎(chǔ)設(shè)施信托與吉寶綜合工程有限公司2010年5月27日發(fā)起設(shè)立的佳綠信托合并組成。目前是在新加坡上市的管理資產(chǎn)規(guī)模最大的商業(yè)信托，吉寶基礎(chǔ)設(shè)施基金管理公司（KIFM）是KIT的“受托人-管理人”，發(fā)起人是吉寶基礎(chǔ)設(shè)施控股公司。2020年底，KIT資產(chǎn)規(guī)模49.30億新元，總負(fù)債34.36億新元，資產(chǎn)負(fù)債率69.70%，資產(chǎn)組合包括輸送與網(wǎng)絡(luò)、能源、固廢與水處理等三個核心領(lǐng)域。2021年3月2日，淡馬錫間接占比31.93%，天樸資本間接占比13.71%，巴克萊投資公司占比8.58%。KIT的交易價格常年保持穩(wěn)定，2020年底總市值27.2億新元，市凈率1.89倍，2019年與2020年度的分紅收益率分別為6.9%和6.8%。

編輯：李丹