新主業(yè)

盈峰，浙富，天楹，天翔都是把新公司當(dāng)成主業(yè)，這種交易比較特殊。麥肯錫的研究認(rèn)為，并購(gòu)單體交易金額不宜過(guò)大，不宜超過(guò)自身業(yè)務(wù)的10%，而這種類似于借殼的并購(gòu)交易遠(yuǎn)超于一般并購(gòu)的標(biāo)準(zhǔn)。

天楹收購(gòu)標(biāo)的，過(guò)幾年直接賣出去了，本質(zhì)上是筆財(cái)務(wù)投資，但財(cái)務(wù)投資比例過(guò)大，沒(méi)有組合可以分散投資風(fēng)險(xiǎn)。表面看風(fēng)平浪靜，實(shí)際上刀尖走了一回。天翔那個(gè)案例因?yàn)榻灰捉Y(jié)構(gòu)設(shè)計(jì)問(wèn)題，沒(méi)有搞成，多種原因，但標(biāo)的過(guò)大，超越自身管控能力的，帶來(lái)了巨大的風(fēng)險(xiǎn)。

浙富這個(gè)又比較特殊，控股股東敏銳的發(fā)現(xiàn)一個(gè)投資機(jī)會(huì)，然后較好的切入了進(jìn)去。行業(yè)又相對(duì)簡(jiǎn)單，比較有特色。這種案例特殊性很強(qiáng)，參考意義不大。后面發(fā)展并不穩(wěn)定，還會(huì)有很多故事產(chǎn)生。

第二戰(zhàn)場(chǎng)

挺多企業(yè)開(kāi)辟了第二戰(zhàn)場(chǎng)，這些企業(yè)都是環(huán)保企業(yè)，然后在另一個(gè)細(xì)分領(lǐng)域進(jìn)行投資，有的連續(xù)投資多個(gè)細(xì)分領(lǐng)域。實(shí)踐中這種類型的收購(gòu)發(fā)生在多個(gè)上市公司之中，如果一家上市公司，幾年收購(gòu)一個(gè)中小企業(yè)，慢慢消化，這種也是常見(jiàn)的并購(gòu)邏輯，效果也還可以。

我們選擇的這些案例有個(gè)特點(diǎn)，就是收購(gòu)的標(biāo)的占上市公司的比重有些過(guò)大，比如中金收購(gòu)的三個(gè)項(xiàng)目，單體利潤(rùn)都是1個(gè)億，跟自己體量差不多，消化一個(gè)都很困難，連續(xù)消化多個(gè)，自然就消化不良了。還有一部分收購(gòu)節(jié)奏問(wèn)題不大，但項(xiàng)目出現(xiàn)了一些問(wèn)題，比如創(chuàng)業(yè)環(huán)保收購(gòu)康博，永清收購(gòu)康博，興源收購(gòu)中藝，中節(jié)能收購(gòu)兆盛，天壕收購(gòu)賽諾這些。

總體而言，開(kāi)辟第二戰(zhàn)場(chǎng)，是公司并購(gòu)的目的。但收購(gòu)的體量不要太大，節(jié)奏不要太快。投資判斷準(zhǔn)確，這并不難，但前提條件一個(gè)是體量小于自己，便于判斷，一個(gè)是節(jié)奏放慢，便于選擇優(yōu)質(zhì)項(xiàng)目，這樣就可以大概率選擇到合適的項(xiàng)目。

還有一種收購(gòu)就是集中在自己擅長(zhǎng)的領(lǐng)域，多次收購(gòu)，效果就好很多。比如東方園林收購(gòu)的危廢，啟迪環(huán)境收購(gòu)的電廢，高能環(huán)境收購(gòu)的一些危廢項(xiàng)目。項(xiàng)目之間有所協(xié)同，并不是零散開(kāi)花，效果好很多。

有一些企業(yè)開(kāi)辟多個(gè)戰(zhàn)場(chǎng)，表面上看都是環(huán)保企業(yè)，具有一定的協(xié)同，但實(shí)際上各行各業(yè)差距很大，沒(méi)有協(xié)同。作為第一步走出去可以，但絕不是系統(tǒng)性打法。比如永清環(huán)保收購(gòu)了各種各樣的環(huán)保企業(yè)，收購(gòu)的業(yè)務(wù)零零散散，實(shí)際上是形成不了協(xié)同的，效果很差。包括復(fù)星集團(tuán)的環(huán)保板塊，也是這樣的，并不是畫(huà)一張大圖，就是產(chǎn)業(yè)協(xié)同了。

上市公司主營(yíng)業(yè)務(wù)遇到一些瓶頸，開(kāi)拓新的領(lǐng)域是很正常的，開(kāi)辟第二戰(zhàn)場(chǎng)可以，開(kāi)辟多個(gè)戰(zhàn)場(chǎng)就跑偏了。在這個(gè)方面，有些公司還是值得學(xué)習(xí)的。比如啟迪桑德，業(yè)務(wù)板塊很多，但每個(gè)板塊都扎扎實(shí)實(shí)有很多項(xiàng)目，形成協(xié)同。有些企業(yè)一個(gè)領(lǐng)域一個(gè)項(xiàng)目，就形不成協(xié)同。

財(cái)務(wù)投資

中國(guó)企業(yè)投資海外企業(yè)，理由都是想學(xué)習(xí)國(guó)外先進(jìn)技術(shù)。但實(shí)際上，許多國(guó)外的運(yùn)營(yíng)公司本身也沒(méi)有啥獨(dú)特的技術(shù)，更多是管理。運(yùn)營(yíng)公司都是重資產(chǎn)為主，技術(shù)突破的空間很小。而這個(gè)管理是很難學(xué)習(xí)的，收購(gòu)這種國(guó)外公司，基本上就是一筆財(cái)務(wù)投資了。

實(shí)際這些海外投資，最終的出路都是賣掉，項(xiàng)目好的可能賺一點(diǎn)，項(xiàng)目差的可能要虧一些。

對(duì)于海外并購(gòu)而言，還是要目的清晰些，想要技術(shù)，就直接買技術(shù)好了，買不了搞個(gè)合資公司就好。直接收購(gòu)一個(gè)外資公司，管理半徑是不夠的，是無(wú)法管理的。復(fù)星買外國(guó)公司在中國(guó)的項(xiàng)目，這個(gè)本質(zhì)上可以作為產(chǎn)業(yè)投資來(lái)看待，但復(fù)星又不是個(gè)具體的產(chǎn)業(yè)公司，因此他的項(xiàng)目大多數(shù)都是財(cái)務(wù)投資項(xiàng)目。

買賣海外公司作為一個(gè)財(cái)務(wù)投資，也不是一筆劃算的投資，因?yàn)閱误w項(xiàng)目交易成本高，買家少，賺錢很難。目前幾起案例賣出去的都賺了錢，并不代表都能賺錢，可能留在手上的是虧損的項(xiàng)目。用產(chǎn)業(yè)的思維進(jìn)行財(cái)務(wù)投資，會(huì)取得好效果。但用財(cái)務(wù)投資的思維去做產(chǎn)業(yè)投資，則恰恰相反。

產(chǎn)業(yè)并購(gòu)

我們一般理解，并購(gòu)應(yīng)該是以關(guān)聯(lián)并購(gòu)為主，但實(shí)踐中25起并購(gòu)只有2起算是關(guān)聯(lián)并購(gòu)，包括啟迪桑德收購(gòu)浦華環(huán)保，碧水源收購(gòu)良業(yè)環(huán)境，實(shí)際上啟迪桑德，碧水源，包括東方園林，高能環(huán)境這些企業(yè)，他們主業(yè)是大環(huán)保，體量較大，因此許多收購(gòu)都是關(guān)聯(lián)并購(gòu)，這些并購(gòu)可能規(guī)模不大，但這些恰恰是應(yīng)該鼓勵(lì)的，具有協(xié)同的并購(gòu)。

東方園林收購(gòu)了很多危廢企業(yè)，北清環(huán)能收購(gòu)了很多餐廚企業(yè)，這些都是關(guān)聯(lián)并購(gòu)，都是符合并購(gòu)戰(zhàn)略的收購(gòu)，總體上效果還可以。

國(guó)內(nèi)環(huán)保幾個(gè)巨頭，都因?yàn)橘Y產(chǎn)債務(wù)結(jié)構(gòu)不合理，選擇的商業(yè)模式有天然缺陷，自身管控出現(xiàn)重大偏差等問(wèn)題，公司出現(xiàn)了巨大的危機(jī)。但單純看其收購(gòu)而言，總體上做得都不錯(cuò)的。都是自建為主，配合行業(yè)收購(gòu)，收購(gòu)的項(xiàng)目都具有很強(qiáng)的協(xié)同性。

很遺憾的是，在并購(gòu)協(xié)同上做得不錯(cuò)的企業(yè)，都因?yàn)樽陨淼闹鳂I(yè)，資產(chǎn)結(jié)構(gòu)出現(xiàn)了問(wèn)題，也沒(méi)有起到標(biāo)桿表率的作用。

四、并購(gòu)標(biāo)的的周期屬性

我之前提到了并購(gòu)三大坑。其中有11家公司屬于工程咨詢和危廢類的收購(gòu)，所謂3P這個(gè)坑跟工程是結(jié)合的，并沒(méi)有被收購(gòu)的標(biāo)的專門做3P業(yè)務(wù)，大多數(shù)都是工程公司，做了一些3P業(yè)務(wù)。

編輯：李丹